期指套利：股指期货的期现套利具有价格符合市场预期

金投网（www.cngold.org）3月15讯，所谓套利就是利用相关市场或相关合约间的价差变化进行反向交易,以期价差发生有利变化而获利的行为.投资者只有先了解股指期货与现货之间价差形成的原理,才能更好地把握住股指期货的套利机会.股指期货在交易的过程中本身总是时时受到双重力量的共同作用:一是来自现货市场与股市指数的向心力.由于期货由现货衍生而来,其价格必然受制于现货市场的股票指数,不能偏离过远,更不会长期偏离.二是期货市场中买卖双方博弈形成的离心力.期货市场的各方参与者对指数未来走势有着各自的判断与解读,供需情况的不断变化也在影响着多空双方的力量.正是这两种力量的相互牵制与斗争,使得指数价格成为一个矛盾的结合体.当期货的实际价格与理论价格有着较大的偏差时,套利的机会随之出现.纵观国外发展历史,一些新兴市场股指期货推出初期价格波动剧烈,套利机会明显.预计沪深300指数期货推出后,投资者可以从期现套利中获得较好收益.由于套利已经将利润锁定.因此,无论价格是涨还是跌,都不会产生太大风险,因此是一个非常稳健的理财方式.

目前,股指期货在交割时采用沪深300现货指数.这一规定不但具有强制期货的最终价格和现货的价格趋向一致,同时也会使即使在正常的交易范围内,期货和现货保持动态的联系.很容易理解,市场有很多因素是不可预测的,会致使期货价格和现货经常不一致,当这种不一致扩大的时候,就出现了套利机会.这种利用期货和现货之间不合理关系进行赚取差价的行为就叫做股指期货的套利交易.股指期货的套利包括跨期套利,跨市场套利,期现套利和跨指数套利四种,其中跨期套利和跨市场套利主要影响期货市场,而期现套利将同时影响期货和股票市场.对于跨市场套利而言,A股股指和海外股指走势具有较大偏差,沪深300指数期货并不适合进行跨市场套利.下面是股指期货套利交易的四大类型解读

(1)跨期套利:是指在同一市场(即同一交易所)同时买入,卖出同种商品或股指期货不同交割月份的期货合约,以期在有利时机同时将这两个交割月份的合约对冲平仓获利.跨期套利分为牛市套利,熊市套利和蝶式套利三种模式.跨期套利交易是围绕同种期货合约不同交割月份的价差而展开的.不同交割月份期货价格之间存在一定的关联,而影响这种价格关系因素很多,例如股指期货要考虑成分股红利的因素,借贷资金成本差异的因素,交易成本的因素等.这些会造成股指期货价格围绕着股票指数存在一个无套利带,也就是只有当股指期货价格突破这个无套利带的时候才能进行套利操作,因此可以利用这种不均衡的情况进行跨期套利.

(2)跨市套利:利用两个市场反映同一地区经济发展的股票指数对应股指期货合约价格的趋同性进行套利.两个市场比如新加坡中国A50指数期货和中国沪深300指数期货,由于股市信息获得的时效性,准确性以及心理预期的不同,两市同样反映中国经济整体走势股指数期货价格的走势可能会不同,从而产生套利机会.一般来说,这些品种在各交易所间的价格会有一个稳定的差额,通过历史统计分析能合理地判断两市股指期货价格的区间.一旦这些差额发生短期变化,交易者就可以通过这两市场间进行套利交易,购买相对低的合约,卖出相对高的合约,等待两者之间的价差恢复到合理的水平时双向平仓获利.

(3)期现套利:是指当期货市场与现货市场在价格上出现差距,交易者就会利用两个市场买卖,从而缩小现货市场与期货市场之间的价差.商品期货的期现套利是跨市套利的扩展,把套利行为发展到现货与期货两个市场而已.股指期货期现套利成功的前提是,投资者能够合理地确定股指期货当前的价格.设Ft为股指期货当前价,按照前面的沪深300指数期货的定价公式,可以得到沪深300指数期货的套利原则:

Ft>F,期货价格偏高,可以买入类似沪深300成份股的组合,卖出相应比例沪深300指数期货.

(4)跨指数套利:所谓跨指数套利对应的是商品期货的跨商品套利.但市场不存在完全相同的股指期货在不同的两个市场上市的情况,这与商品期货中同样的标的物在不同市场上市交易的情况有本质区别.对于在两个市场进行两种关联性较强的指数期货之间的套利,属于跨市套利概念,这里的跨指数套利指的是在同一市场内上市的,标的为不同现货指数两个股指期货之间的套利.

从期现套利基本原理可以看到,股指期货和股票指数(现货)套利策略就是利用股票现货指数成份股(或投资组合)和股指期货合约之间的数学关系并利用程序交易,进行跨市场同时买卖/卖买股指期货合约和股票现货指数成份股(或投资组合)的投资方式.当股票指数期货合约价格高于股票指数期货合约理论(或平衡)价格,并且溢价大于股指期货期现套利固定成本时,套利者可卖出股指期货合约,同时利用程序化交易购入股票现货指数成份股(或投资组合);当股票指数期货合约价格低于股票指数期货合约理论(或平衡)价格时,套利者可买入股指期货合约,同时利用程序化交易卖出股票现货指数成份股(或投资组合).

1.正向套利:即卖出股指期货合约,(自有资金或融资)买入股票现货成份股(或投资组合)的套利交易.当股指期货合约的报价高于标的指数现值的未来值,即假定情况1发生时,股指期货市价被高估,买入现货(上式的右边)(以自有资金或融资买入标的指数成分股一篮子股票现货(或投资组合)),同时抛空股指期货合约(上式的左方),便可有利可图.此时套利四个步骤包括:抛空目前被高估的资产,即股指期货合约;同时买入被低估的资产,即以无风险利息借入资金买入现货股票组合;直至到期日(到期日之前价差缩小时也可提前平仓),买入当日的股指期货合约平仓;同时卖出手上持有的现货股票组合并归还借款及利息.

2.反向套利:即买入股指期货合约,融券卖出股票现货指数成份股(或投资组合)的套利交易.当股指期货合约的报价低于标的指数现值的未来值,即假定情况2发生时,股指期货市价被低估,卖出或卖空现货(或融券卖出标的指数成分股一篮子股票现货(或投资组合)),并买入股指期货合约.当基差缩小,或到了交割日,基差趋于0时,要么股票下跌,要么股指期货价格上涨.此时,投资者可以卖出股指期货合约平仓,同时买入标的指数成分股股票现货,并将融券借入的股票还给券商,实现套利目标,获取其中差价.此时套利四个步骤包括:买入股指期货合约;同时卖空现货,将所得资金投资于无风险证券;到期日(到期日之前价差缩小时也可提前平仓)期现货价格合一,卖出股指期货合约平仓同时买入现货补仓,并卖出无风险证券获得利息收益.

在实际的操作中投资者面对的难题主要有:如何判断现有的期货价格是否偏离理论价格.如果偏离了理论价格,偏离的程度多大时才是合适的套利时机.从股指期货诞生至今,理论界已有不下5种期货价格定价模型,结合实际情况,持有成本模型是目前股指期货定价的主要方法,但其有着严格的假设条件,与实际情况有较大差别.在考虑市场税收和交易成本等因素情况下,我们认为可以利用无套利定价原则对股指期货进行定价分析,即可给出股指期货套利中的上下边界.当实际价格脱离理论价格给出的合理区间时,我们便可以进行套利.与套利时机的选择同样重要的是现货的选择.现货的选取即可以是股票组合也可以是跟踪指数的基金.从流动性考虑,股票组合的套利要优于基金套利.在实施套利时,投资者往往会借助于程序化交易的软件在尽可能短的时间内在期货市场与现货市场完成套利交易.

股指期货的期现套利具有价格符合市场预期,对冲成本低的特点,实施的可行性较高,预计将有大量的低风险资金进行期现套利交易.由于沪深300指数期货合约价值较大,对应地在现货股票市场套利交易量也会很大,期现市场大规模套利交易将成为连接股指期货价格和股票指数价格的纽带.当期货价格涨势快于现货价格时,期现套利将抑制期货价格的过度上涨并带动现货股票市场走强.反之,当期货价跌势快于现货价格时,期现套利将推动期货价格反弹而促跌股票市场.就将像黄金期货一样,套利盘将引导期货价格波动趋向理性,决不会出现股指期货价格和现货指数之间价差过大的现象.另外,期现套利的现货盘将使股指成分股的成交量和价格波动都显著放大,特别是大盘蓝筹股更是成为套利交易的主要现货目标.当接近股指期货到期日时,期现套利盘的获利了结很可能引发股指期货价格和现货股票指数的反向波动,从而帮助两者价格提前趋同一致.

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