黄金

一、2011年先涨后跌，流动性预期，债务危机以及阿拉伯地区动乱局势为主线。

2011年黄金开盘在1418.4美元/盎司，在1月28日回调到全年的低点1308美元/盎司，然后高歌猛进，在5月1日最高到达1577.00美元/盎司附近，随后本拉登被击毙的消息打压金价短短5个交易日黄金大跌115美元，跌回到1462美元/盎司附近，然后进入了长达近2个月的横盘整理，在7月1日自1477美元/盎司再次开始大幅拉升，并于8月下旬和9月初构筑双顶回落进入调整周期，最高1920.6美元/盎司，年度收盘价格1564.4美元/盎司，年度最高振幅46.79％，最终涨10.29％，总体运行呈先涨后跌走势。

兔年已过，龙年来临。欧洲债务危机的进一步发展会否再次引起避险资金对黄金等贵金属的热捧？经济复苏缓慢背景下，各主要经济体或将继续实施量化宽松的货币政策以刺激经济，由此引起的流动性泛滥预期还会否支撑金价继续上行？中东和北非的民主运动所引起的地缘动荡还会否再次撬动金价的大幅飙升？四个月最大20.75％的调整会否继续延续？历史会重现但不会简单的重复，我们不能预测未来，但回顾过去，或许能从中找出一定的规律性，来作为入市判断的依据。

纵观2011年金价一年的走势，流动性预期，债务危机以及阿拉伯地区动乱局势成为影响黄金价格涨跌的三条主线。

第一季度：先跌后涨，构筑年度底部。

一月欧债危机受到官方和外部力量的狙击，债务危机仅局限于希腊、爱尔兰、葡萄牙等几个国家，欧洲核心国家对解决债务问题信心十足，外围的中国，日本和巴西也纷纷表态将提供资金援助，市场担忧弱化，黄金对避险资金的吸引减退，金价经过2010年终三个月盘整后破位下行创出2011年的最低点1307.95。随后，美联储在三月利率会议上重申将继续购买6000亿美元的较长期国债并维持基准利率在0-0.25%的区间不变，潜在通胀预期支撑金价止跌反弹，中东突尼斯，埃及民主运动逐步向利比亚扩散，3月20日利比亚乱局因美英法军队的介入进一步升级，地域动荡增加了黄金的避险需求。至三月底收盘1431.9完全收回一月份的跌幅。技术形态上一个V型底的构筑正在成型。

第二季度：快速拉升后陷入横向整理。

4月3日希腊向欧盟货币基金申请援助，4月18日标准普尔下调美国政府评级前景展望至负面，同时葡萄牙债务问题也开始逐步的走入市场的视野，债务担忧增加，而利比亚战争引起的避险需求则继续支撑金价上行，至5月2日见1575.2的高点，而本·拉登被美国特种部队击毙引发了金价的一轮快速下行，随后在整个六月陷入横盘整理。一方面，金价经过此前的一轮上行后需要技术上的修正。另一方面，市场在消息面上陷入了一段真空期，在债务上限即将到来时美联储会否结束宽松政策悬而未决，欧债的进一步发展也令投资者趋于谨慎。至6月末金价收盘1499.6美元/盎司，整体重心在继续上移。

第三季度：暴涨暴跌，冰火两重天。

三季度行情在美国国会两党就债务上限进行谈判的惴惴不安中如火如荼的展开，欧债问题自希腊向葡萄牙、西班牙、意大利等国扩展以及利比亚战争逐步白热化起到推波助澜的作用。尽管8月2日美国国会两党就提高债务上限达成一致，暂时缓解了市场对美国债务问题的担忧，但随后标普于8月6日调降美国AAA债务评级至AA+则直接促使金价跳空上涨，美债，欧债成了投资者心中的最忌惮的话题，避险资金疯狂追逐黄金，金价快速拉升连创历史新高。过度的投机令监管机构开始警示风险，芝加哥期货交易所和上海金交所相继提高黄金保证金，美指于9月初突破技术盘整区间上限确立中期反弹走势，金价在8月23日～9月6日创出年度高点1920.6美元/盎司后构筑双顶图形下行，欧债的深化引发市场对欧洲金融系统流动性短缺担忧，大宗商品和高收益资产遭抛售，打压金价展开快速大幅的回调，至9月26日金价下行至1531.94美元/盎司，最大跌幅20.24％，第三季度收盘1623.4美元/盎司收出带长上影线的小阳线。从暴涨到暴跌，投资者经历了惊险绝伦的“过山车”行情。

第四季度：欧洲遭殃，美国独强，金价进入调整周期。

利比亚战争以卡扎菲被击毙而告终。欧洲央行宣布于10月份启动12个月再融资操作，并在一、二级市场购买担保债券，同时欧盟峰会也被投资者寄予厚望，市场担忧情绪削弱，金价超跌后反弹至1802.8美元/盎司，但市场逐步发觉一切的协商谈判都变成了拖延和苟延残喘。欧元区领导人就希腊债务减记50%、扩大欧洲金融稳定机制(EFSF)规模至1万亿欧元及其杠杆化，以及欧洲银行业资本重组目标等问题达成广泛共识，不过具体细节还没有敲定。当10年期意大利国债收益率骤升至6.58%，逼近7％的生死线，市场心中绷紧的一根线终于再次断裂，金价再次出现一轮暴跌，至年末最低触及1521.94美元/盎司的低点，最大跌幅15.57％。

根据欧盟委员会公布的数据显示，2011年德国债务占欧元区债务比重为26%，意大利为23%，法国为21%，三个国家加在一起达到70%，可谓是欧债问题的核心源头，可以想像一旦这三个国家的债务问题逐步暴露，市场必然将再次经历一轮狂风暴雨的洗礼。而事实是，法国债券市场正在承压，德国11月23日标售10年期公债结果也是大部分流标。西班牙、意大利和法国的指标公债收益率均已被推升至欧元面世以来的高位。2012年上半年是欧元区国家债务的集中到期时间，由此引发的对欧洲金融系统现金流短缺预期将继续对高收益资产形成打压，当然也包括金银。

相对欧洲，美国债务问题则被市场淡化，逐步好转的经济数据支撑美元强势反弹，美元取代黄金成为市场最受青睐的避险资产。美元反弹也对金价形成打压。

综述，利比亚战争结束不意味着地缘动荡局势的终结，2011年年终西方国家又开出对叙利亚和伊朗的制裁罚单，伊朗则以大规模军演来强势应对，预期这种地缘风险将在2012年继续演绎。欧美债务问题也将继续成为市场关注的焦点。经济复苏的不稳定，量化宽松预期以及由此引发的通胀预期也是金市发展的主线之一。

二、影响金价的主要因素：供给和ETF持仓，美元指数，地缘政治局势，商品和股市走势。

（一）实物金供求缺口持续存在，基金长线看好

1. 黄金需求和供给

世界黄金协会发布的2011年度《第三季度黄金需求趋势报告》显示，2011年截至第三季度全球可确认的黄金总需求达1053.9公吨，同比涨6％，其中金币和金条需求390.5公吨，同比涨2％，金饰品需求465.6公吨，同比跌10％，投资需求468.1公吨，同比涨33％，ETF和其他需求77.6公吨，同比涨58％，全球最大的两个黄金消费国中国为191.2公吨，同比涨16%，印度则为203.3公吨，同比跌23％。官方黄金储备增加148.4公吨，年度总需求预期为4190公吨。

供给方面，截至第三季度全球黄金总供给为1034公吨，同比涨2％，其中矿产产出746.2公吨，同比涨5％，碎金回收426.5公吨，同比涨12.5％。年度总供给预期为4099.85公吨。2011年年度供求缺口约为90.15公吨。

总体来看，黄金供求之间的缺口将在一个较长的时间内继续存在。黄金饰品需求在总需求中的比重在逐步减少，而金币金条，ETF及其他相关的投资性需求在大幅增加，主要基于在货币贬值，金融危机和政治动荡中资金对黄金的避险需求增加，同时由于金价每年的波动幅度在加大，其中的投机获利机会也有很大的增加，这一趋势预期也将在2012年延续。从时间周期上看每年三四季度的实物金消费旺季规律仍然存在。

2. 黄金ETF持仓变动

全球最大黄金ETF基金（SPDR Gold Trust）自创立以来就吸引了投资市场的目光，对应黄金价格的大幅走高，ETF基金也不断增加仓位，在2010年出现了一个高点1320.436吨，之后有所下滑。截至2011年12月23日SPDR基金再次减持13.31吨至1254.57吨。第一季度净减持68.88吨，第二季度净减持3.61吨，第三季度净增持23.67吨，第四季度净增持22.64吨。总体继续呈现先减后增的操作方式，年度净增持25.96吨，显示主力资金对长线金价运行依然持乐观态度。

从长周期来看，SPDR仓位一直和黄金价格保持良好的正相关，但是在2011年，这种关系则稍微有所改变，在第三季度金价快速拉升时，SPDR没有大幅增持，而在高位却有一波短暂的增仓，当金价快速回调的第四季度，其却维持了稳定的增仓，ETF和金价之间的正相关系数变小。这就令那些借助基金增减仓作为短线入场判断依据的投资者增加了失误率，但其作为中长线战略性持仓的标杆地位仍然存在且这种规律作用将继续在2012年发挥作用。

（二）2011年美元指数先跌后反弹，和金价负相关仍存

1. 美指年度小阳星，反弹动力仍在

2011年美元指数整体运行在源自2008年金融危机以来的大的三角形整理形态中，更大的周期则局限于2001年7月121.02附近见顶后的大的下降通道中。源自2010年6月的一波回撤行情延续到2011年5月于72.66附近见底，然后开始了八个月的拉升，2011年度开盘79.05，最高81.31，最低72.66，收盘80.18，收小阳星。

从月线图看， 短期均线系统低位金叉在下方形成强支撑，技术指标底部金叉状态继续存在，整体处于反弹周期，下方强支撑79～78.5，上方82.5构成初步的强阻力，突破则将进一步打开上行空间，长期下降通道在84和92分别形成进一步的阻力区。
从形态上看，大的三角形整理已经走完了四波，还有一个第五波正在运行之中，下轨支撑在73.5附近，上轨阻力在86附近，若按完整的五波走势，那么在86附近将形成2012年的一个强阻力位置。若把这一波反弹行情当作是对121.02～70.66跌幅的修正，那么反弹的38.2％阻力位置在89.8附近，该位置也是2009年的年度高点。

综述，美指在2012年的强阻力86，89.8，92，整体暂按弱势区间反弹行情对待，其基本面依据为，其一美国经济的健康程度和复苏进程要超过欧洲和日本；其二，避险资金的追逐以及境外资金的回流增加了对美元的需求。

从图表可以看到，美元指数和黄金价格的负相关关系继续存在，故若美指在2012年维持上攻走势，至少在抵达86的强阻力位置之前，高收益资产和黄金还将承压。与此相对应的是欧洲债务问题的进一步暴露和恶化，在短期流动性无法应对到期债务需求的时候，高收益资产包括黄金，白银等贵金属还将遭到抛售。

（三）地缘政局动荡加剧金价周期波幅

经济决定政治，战争是实现政治目标和经济利益最大化的工具。纵观2011年全年，地缘动荡此起彼伏，可谓贯穿了几乎所有的行情走势。自2010年末开始的中东北非“阿拉伯之春”运动在2011年席卷突尼斯，埃及，利比亚，目前已经蔓延到叙利亚，黎巴嫩等国。而利比亚战争则成为2011年黄金价格暴涨暴跌的主要推动因素之一。这些地区动荡的背后都能找到经济不稳定，失业率居高不下，民众诉求民主和自由的影子。

即将到来的2012年也注定不会是个平静之年，欧洲债务危机的进一步向纵深发展必将暴露一系列的社会政治问题，经济不景气，失业率高企，物价上涨，社会精英阶层和民众之间的矛盾会逐步激发，政权更迭也在所难免，意大利前总理贝卢斯科尼、葡萄牙前总理苏格拉底、希腊前总理帕潘德里欧、西班牙前首相萨帕特罗和爱尔兰前总理考恩等已经垮台，那其他国家的领导及其后继者们是否也在因此惴惴不安，答案是肯定的。2012年法国和美国都将举行总统大选，在无力缓冲国内矛盾的时候，精英阶层会否施展“祸水东引”之术，发动局部战争以转移国内民众视线，可能性非常大。

2011年12月31日，美国总统奥巴马签署强化对伊朗制裁措施的法案，欧盟也将在约定时间最终确定对伊朗石油出口制裁的方案。伊朗方面则针锋相对地威胁将关闭霍尔木兹海峡——全球近40%的石油输出通道。与此同时叙利亚国内动荡继续发展。这些都将成为2012年市场关注的焦点。

地缘动荡引发避险资金对黄金等避险资产的需求，对金价上行形成有效支撑，不过这种影响因素具有偶然性和短暂性，只能对局部或者某个时段的金价产生影响。

（四）欧美股市和商品市场风雨飘零状态或出现改观，但不要太乐观。

股市和商品期货市场是全球经济的晴雨表，股市和商品市场的涨跌直接反应了经济的健康程度和未来经济发展的预期。黄金作为大宗商品中的一员，其走势和股市及其他商品具有高度的联动性。

2011年对全球股票市场投资者来说是令人痛苦的一年。欧债危机引发的金融动荡使欧洲国家成为全球股市的重灾区，希腊股市全年下跌了53.95%，熊冠全球。中东和北非的政治动荡也波及到了股票市场上，埃及股市全年下跌了41.05%。仅有的亮点在美国股市和东南亚的部分股市，美国道指全年上涨6.19%,夺得全球股市涨幅排行冠军，而标普指数则涨了0.61％。东南亚国家中菲律宾股市涨4.43％，印尼股市涨2.53％。与此相对应的大宗商品市场也仅有原油和黄金两个品种收阳，期铜全年跌幅21.9％。究其原因，欧洲债务危机引发的金融动荡以及全球经济增长预期减弱引发市场的避险情绪，投资者纷纷抛售手中的高收益资产以获得现金或者转入避险资产。2012年全球经济不稳定因素继续存在，整体发展仍不容乐观。

欧洲方面，希腊等“猪五国”的债务问题正向西班牙，意大利，法国甚至德国等欧元区核心国家蔓延，相比希腊4543亿美元的债务规模，这些核心国家的债务规模更加庞大（西班牙8720亿，意大利20962亿，法国16922亿，德国14158亿美元），近期有关法国AAA主权债务评级被调降的消息频频传出，一旦成真，则欧债援助力量将再遭重挫，而此事件也将是再次引爆欧元区金融系统流动性短缺预期的一个定时炸弹。另一个大概率的事件就是欧元区核心国家会不会“舍车保帅”允许深陷债务泥沼的外围国家退出欧元区。

即便欧元区国家合理度过债务难关，后继还有经济增速放缓，通货膨胀，失业率高企等难题需要解决。12月1日，高盛将2012年欧元区经济增速从之前预测的0.1%下调为-0.8%。12月14日，野村证券则预测欧洲GDP增速将是-1%。因此欧洲问题还将是拖累2012年股市和商品市场的主要因素。

美国方面，

美国在2011年6月份结束了QE2，下半年又实施了“扭转操作”，变相量化宽松在继续。从近期公布的经济数据上看，美国经济仍处于缓慢复苏状态，2011年11月美国新建房屋销售折年数31.5万套，创7个月新高；成屋销售442万套，创9个月新高；12月非农就业人数增20.0万人，高于此前预期的15.5万人，其中私营部门就业人数大幅增加32.5万人，高于此前预计的增加17.5万。12月份失业率回落至8.5%，低于市场8.7%的预期；12月制造业采购经理人指数从11月份的52.7上升至53.9。高于预期的53.5；11月耐用品订单月率上升3.8%，至2,069.9亿美元，预期上升2.0%。不过年终的数据不排除有水份在内。随着居民储蓄率跌无可跌，基础性投资优惠到期，企业和居民消费投资意愿不强，银行惜贷，同时2012年美国大选临近，两党竞选将进一步扩大政府和国会之间的博弈，经济和货币政策的推行将受限，美国经济增长的速度将受限。

目前各机构已将2012年美国GDP增速的预期普遍调降，OECD调降至2.0％，联合国经济与社会事务部预测为1.3%。标普调降为1.6%，野村证券给出的预测值则是1.8%。

中国方面，

中国因素目前在全球经济中所占权重越来越大，影响也越来越大，周边经济不稳定，对基础消费品需求减弱会影响到中国的经济，而中国经济放缓则抑制对全球大宗商品的需求，进而影响全球经济。

2011年下半年中国的货币政策出现微调，中国央行11月30日宣布，从12月5日起，下调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点，为近三年来首次调降，预期释放资金约4000亿元。下调后大型金融机构为21％，中小金融机构为17.5％。政策信号显示，中国央行的紧缩货币政策告一段落以应对全球市场的剧烈波动和扶持国内经济。

官方数据显示，2011年11月份中国制造业采购经理人指数自10月份的50.4下降到49.0，环比回落1.4个百分点。是自2009年3月份以来首次回落到50%以内，显示出经济增速回落趋势仍将延续。12月中国进出口增速延续下行趋势，并双双创下逾两年来的低点，其中12月进口同比增长11.8%，增幅跌至26个月来新低，12月出口同比增长13.4%，增速继续下滑至2009年11月以来的低点，2011年全年贸易顺差为1,551.4亿美元，比上年净减少263.7亿美元，收窄14.5%。12月CPI环比下降至4.1％。
数据显示中国经济增速正在放缓，作为全球最大的铝、铜、铁矿石、棉花消费国，中国需求减少将对大宗商品市场形成较大的上行压力，不过随着中国货币政策的松动，商品库存增加又会逐步的对商品价格形成支撑，这一预期将在2012年第二季度逐步显现。

总体看，股市和商品市场与金价的正相关性关系继续存在。2012年还将是个纠结之年，刺激经济和控制通胀，发行货币和削减债务，维持高福利和削减政府赤字，总统大选和地缘政治等等。“矛”与“盾”并存，到底是矛锐利还是盾坚固，留给政治家们去解决吧，我们需要解决的是金价和高收益资产之间正相关系数的变动。

三、黄金长期上行通道维持，牛市终结为时尚早

2012年黄金牛市行情仍可以期待，2011年的三大主线还将进一步的延续。

第一季度是欧洲各国债务集中到期日，欧洲银行业流动性短缺预期还将进一步对股市，大宗商品，金银形成打压，不过随着欧洲债务问题逐步露出水面，利空出尽，各国为提振经济进一步向市场释放流动性，股市和商品反弹，通胀预期上行对金价将再次提供支撑，另外，地缘政治还存在不确定性，若中东地区再次爆发战争，则将在局部时段和空间对金价造成影响。

月线图形看，自2008年启动的一波行情在2011年9月构筑双顶后结束，最高1920.6美元/盎司。2011年12月月线跌破10倍月线支撑，该线是2009年以来的中期强支撑。2012年1月反抽确认，目前在5倍月均线处受阻，若不能有效上破则还将震荡下行以寻求支撑，上行通道下轨支撑1560，下方20，30倍均线支撑分别是1483，1355，更强支撑在1305。如果把此轮调整当作是对681.4～1920.6的调整，那么弱势调整支撑在1447，强势调整支撑在1301。

周线技术图形看：

金价在2011年12月创出1522.64的低点后反弹，60倍均线和上行通道下轨在1550～1558附近形成强支撑，经过两周的反弹后目前面临10倍周线和30倍周线的强阻力，具体位置在1669和1680，中期下降趋势线和20倍周线粘合在1700附近形成强阻力。后市若在1680～1700区域受阻则还将进一步下跌，破位1550则指向1380，1350。从浪型结构上看，目前运行在大C回调浪中，若把1802.8～1522.6当作C－a浪，那么后面反弹C－b结束后还有大的C－c调整，配合欧债的进一步发展，流动性短缺预期对商品等高收益资产的打压，金价也将承压下行。

若本轮回撤能在1447止跌，那么理论的再次上行目标在1447＋（1032－252）＝2230附近，间接阻力1920，2066，2212。若回撤至1350附近止跌则上行目标在2130美元附近，间接阻力1823，1970，2116。