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质疑是股指期货走向成熟的必经之路

摘要6月中旬以来,随着A股的大跌,股指期货这一具有做空属性的金融工具,以一个较为负面的形象逐渐被推向市场舆论风暴的中心。

6月中旬以来,随着A股的大跌,股指期货这一具有做空属性的金融工具,以一个较为负面的形象逐渐被推向市场舆论风暴的中心。

目前,股指期货的中国路只走了五年多,它正经历着在世界其他地方也遭遇过的坎坷。那么,综观全球,股指期货何以存续至今?它与股票市场之间的关系是一个怎样的逻辑?

一切历史都是当代史。也许有一天,回过头来看今日,所有相关的争议和疑惑都会烟消云散。

期货和现货,谁是“镜”谁是“像”?股指期货实行双向交易,既能做多,也能做空。股指期货的空头力量,会向牛市相反的方向发力,于是许多人简单地认为,是这股力量把股指拖下了水。

那么,股指期货价格下跌与现货价格的下跌存在必然的因果关系吗?对此,海通期货总经理徐凌认为,对于股市来说,股指期货就像是镜子里的影像,只能随本体而动。“股票现货的涨跌是由宏观经济、政策、上市公司盈利情况、A股市场制度等综合因素决定的,股指期货作为A股市场衍生出来的一个风险管理工具,会反映和跟随现货市场下跌,但和现货市场下跌之间没有因果关系。”徐凌说。

期现股指间的必然联系,反映在股指期货交割节点,期现价差会收敛。许多投资者对“交割日效应”的担忧也于此有关。

根据中金所的规定,股指期货合约的交割结算价是其最后交易日标的指数最后两小时的算术平均价。“我国选用平均价而非单一结算价作为交割结算价,而且交割结算价计算时间比国际上大多数相关品种更长。”复旦大学一位研究人员表示,这有助于消除套利者出清股票时的指令不平衡现象,减小对股市流动性的冲击,同时增加了市场操纵的成本和难度。

从7月17日期指交割当天的情况来看,期现价差平稳收敛,“多空大战”传言不攻自破。从历史数据来看,国内股指期货推出至今,在62个交割日中,股指上涨次数多于下跌次数,并且无明显的“到期日效应”。

从交易实践来讲,期货与现货价差关系的维持与套利交易不无关系。

“套利操作机制使得期货价格不会长期远离现货。”东湾资本相关负责人胡晓辉告诉期货日报记者,东湾资本的团队大量参与了股指期现套利。当期货价格高于现货持有成本的时候,套利者会买入一揽子股票或者ETF指数基金,卖出等量期货。而当期货价格大幅低于现货时,就只能融券卖出现货,买入等量期货。而目前国内融券卖出的成本高昂,并且很难融到券,使得期货较现货出现较大贴水时基差难以很快收敛。

在最近股市“跌跌不休”的阵痛期,股指期货的大幅贴水一度成为期指的“罪证”,而在业内人士看来,大幅贴水一方面表明了现货持有者对利用期指进行风险对冲的迫切需求,另一方面是由于当时现货指数严重失真所致。

“期指大幅贴水导致现指下跌是种错觉。股指期货最近对股指现货一直贴水是由于股指现货指数无法反映合理的整体股价水平,投资者只好依赖股指期货去进行价格发现与避险。”台湾中山大学财务管理系教授与同济大学EMBA教授刘德明表示。

在他看来,最近A股股指的严重失真主要有三大成因:一是现货指数成分股大面积停牌;二是现货指数成分股丧失流动性,相关股票经常大量涨停或者跌停,导致持有这些股票的机构难以卖出变现避险;三是股市开市前15分钟和收市后15分钟,期指在进行交易,期现价格有时并非在同一时间比较。

事实上,只要了解股指期货的运行机制,对期指的成见就很容易打消。“股指期货市场是依附于A股现货市场的一个市场,在这个市场里交易的不是股票所代表的资产价值,而是资产价值所蕴含的风险。”瑞达期货总经理葛昶表示,基差就是风险的一种表现形式,当市场认为现货指数有被低估的风险时,期指呈升水状态,反之便呈贴水状态。

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