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沪深300指数样本股调整时采用中性套利策略

摘要沪深300指数样本股调整时采用中性套利策略

  根据沪深300指数的编制规则,其样本定期调整可能带来“调样效应”,即:调入指数的股票存在正的超额收益,调出指数的股票存在负的超额收益。这样,基于市场中性的套利策略是可行的:即在公告日买入调入股票,同时做空调出股票,并在调整实施日前对头寸进行了结。但由于直接做空股票受到很大的限制,在实际操作中,我们利用沪深300股指期货来变相实现。

  一、沪深300指数的计算与调整规则

  沪深300指数依据样本稳定性和动态跟踪相结合的原则,指数成分股原则上每半年调整一次,一般为1月初和7月初实施调整,调整方案提前两周公布。每次调整的比例不超过10%,样本调整设置缓冲区,排名在240名内的新样本优先进入,排名在360名之前的老样本优先保留。特殊情况时也可能对样本进行临时调整。如符合样本空间且总市值(不含境外上市股份)排名在沪深股票市场前10位的新发行股票,启用快速进入指数的规则,即在其上市第10个交易日结束后进入指数,同时剔除原指数样本中最近一年日均总市值排名最末的股票。

  二、样本调整期间市场中性套利策略的基本思想

  在沪深300指数样本调整期间,指数基金需要进行相应调仓,即买入调入的股票,卖出调出的股票。因此,指数成分股进行调整时,调入调出的股票常常伴有调样效应产生,即调入股票往往伴有正的超额收益(相对指数而言),而调出股票往往伴有负的超额收益。那么,基于市场中性策略,我们可以进行买入调入股票同时卖出调出股票的套利操作。

  但是,由于融券交易的限制,卖空股票几乎是不可能完成的,我们只能通过卖空沪深300股指期货来变相做空股票。这样,同样基于市场中性策略,我们需要同时买入沪深300指数样本中未调整的股票进行β对冲,从而达到买入调入股票的同时卖出调出股票的市场中性套利策略。在市场中性套利策略中,我们只是借助于股指期货做空股票及对冲β风险。因此,从本质上讲,这种基于市场中性的套利策略不同于我们平常所说的期现套利策略,虽然也同时涉及到期货和现货市场。

  由于股指期货的标的指数是沪深300指数,其包含了300只样本股,严格来说,我们需要买入沪深300指数样本中所有未进行调整的股票来对冲 β。但在实际操作中,由于成分股数目太大以及停牌等原因,买入所有未调整股票几乎是不可能的。因此,在现货组合方面需要进行一些优化处理,以便在实际操作中能够得到运用。

  三、实证分析

  我们利用中证指数有限公司6月17日公告的在7月1日进行沪深300指数的定期调整信息进行实证分析。

  根据中证指数有限公司6月17日的公告,2010年7月1日对沪深300指数样本股进行调整。在本次样本调整中,沪深300指数更换18只股票,华泰证券、招商证券等股票进入指数,桂林三金、恒瑞医药等被调出指数。

  根据我们前面的分析,可以采取如下操作思路:

  首先,选取沪深300指数原样本股中权重排名前50位的样本股,再加上调出的股票对沪深300指数进行现货模拟,剔除当前停牌股票,并考虑零股的优化,得到了一个现货组合,最后的优化结果中权重排名前50位的样本股中有47只得到了保留。

  然后,保持上面的优化结果得出的47只权重股的权重不变,同时加入调入的样本股,再次进行对沪深300指数的模拟优化,得出了一个包含权重股和调入股票的组合。这个组合即是我们需要买入的现货组合。

  之后,在6月17日(即调整公告日)买入现货组合,同时做空相应数量的股指期货IF1007 合约。

  最后,在7月1日调整实施之前的最后一个交易日6月30日对所有的头寸进行了结。

  以做空一手股指期货为例,我们可以测算其盈亏水平。收益方面,期货方面收益=(2762.6-2579)×300=55080元;现货方面收益=-38513元;总的收益=55080-38513=16567元。投入方面,期货方面投入资金=828780×20%=165756元(根据笔者前期关于保证金管理相关研究表明,在99%的置信水平下,空头保持20%的交易结算保证金水平是基本合适的);现货方面投入资金=830351元,总投入资金=165765+830351=996107元。费用方面,期货交易费用=828780×0.01%×2=165元,股票交易费用及印花税为3321元(股票佣金按0.1%计算)。

  综合起来,得到到期收益率=(16567-165-3321)/996107=1.31%,其年化收益率为34.2%。

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