稳汇率对短期市场风险偏好影响偏中性-第2页

与去年同期相比，今年存在三大不同点，一是明确的信用收缩预期，二是经济边际复苏的转弱可能，三是特朗普政策的不确定性。第一，信用收缩预期，“抑泡沫防风险”的政策主导基调逐级强化并在中央经济工作会议明确，意味着2014—2016年的宽信用状态将出现转折点，由此驱动国债期货价格跌势远比股指更为剧烈，同时2014—2016年基于低利率基础的股指估值有重估要求，这是显著不同于去年同期的核心变化之一。第二，经济边际复苏转弱预期，制造业PMI持续扩张已五个月，大概率在今年一季度边际转弱，但却缺乏类似去年同期的超宽松信用政策支持，即一季度国内经济处于边际复苏转弱的拐点区间，而去年同期则处于经济边际下行转稳的拐点区间。第三，特朗普政策的不确定性，主要体现在美国政策路线的转换风险，即由此前的中美合作状态转向相互制衡，实现的核心手段为贸易战和金融战的相辅相成，争端焦点集中于汇率问题。中美争端可能分为两个阶段，第一个阶段为金融战，核心是中美资金流向问题，驱动的是人民币贬值风险，借由中国信用丧失风险驱动全球资金流向美国，但同时将受到中国央行的强力有效干预，类似1月5日—1月6日的人民币骤升风险。第二个阶段为贸易战，核心是中美贸易顺差的问题，驱动的是贸易制裁政策和人民币被动升值可能，但同时也将受到中国相似的贸易制裁政策反制，中美此前双赢合作模式或转向双输共损模式，而特朗普政策验证时期即将开启。