期指高台跳水高升水吸引套利资金涌入

受汇金减持四大行消息的影响，沪指冲击5000点无果，并接连失守4900点、4800点、4700点三大整数关口。期指三品种也大幅下挫，跌幅均超6%。对于期指的急跌，我们认为，一方面是由于前期积累的获利盘趁利空消息离场造成的，另一方面是由于当前期指升水幅度过大，套利资金不断涌入造成的。但是这两方面并不能改变当前的牛市格局，稳增长政策和改革转型仍在稳步推进，后期增量资金的入场仍有望继续推动期指刷新前高。

期指高升水有待修复

本周沪深300股指期货升水幅度不断扩大，周三沪深300当月合约较现货指数升水108.6个点，创出近四年半来最高水平。上一次大幅升水是发生在去年12月4日，升水幅度达到91个点，相对标的指数溢价2.9%。当时溢价的消除过程主要通过12月9日的大幅下挫以及随后的横盘振荡实现的。当前沪深300期指再度出现百点升水，暗示着盘面将遭遇调整。另外，高升水也吸引了套利盘的入场，在一定程度上打压了期指走势。

虽然昨日期指盘中升水幅度一度缩小至40个点以下，接近近期正常水平，但最后15分钟期指升水再度拉回至109.2个点。上证50期指和中证500期指升水幅度均处于上市来高位水平，存在一定套利空间，因此，我们认为，期指三品种短期仍将通过振荡下挫来修复高升水，待升水恢复正常水平后，有望再度冲击高点。

政策叠加效应有望显现

当前稳增长政策仍在稳步推进，经济数据略有改善，政策成效正在逐步显现。5月汇丰PMI初值较上月小幅增加0.2个百分点，本周公布的工业企业财务数据也有所改善。4月工业企业利润总额同比增长2.6%，改变了从去年10月以来的负增长格局。连续降息和降低企业费用给企业财务支出端带来了一定积极影响，4月企业利息支出增长1.5%，增速比较1—3月下降了1.5个百分点。利息支出增长放缓，有利于降低企业财务费用支出，增加企业收益。

此外，需要注意的是，在工业企业利润转正的过程中，部门行业来自金融市场的投资收益对利润增长的贡献较大。4月工业企业利润总额较去年同期高出120亿，其中116亿元来自投资回报的增长。我们认为，金融资产过热或者说是“金融泡沫”是可以接受的，这与管理层强调的扩大直接融资比例相符。随着政策的加码以及牛市延续，实体经济活动和工业企业利润将有望进一步改善，从而助推经济增速企稳。

当前各项稳增长政策已陆续进入实施阶段，本月基建批复力度不断加大，首批确立的12个水利项目PPP试点也正式出炉。稳增长与促改革的相关政策陆续出台，后续政策继续加码的概率很大，政策叠加效应有望在下半年显现。

资本市场对外开放加速

继沪港通之后，我国资本市场对外开放的步伐有所加速。内地与香港基金互认，以及即将实施的深港通和自贸区金融市场的完善，都将与QFII和RQFII一起扩大海外资金流入A股市场的通道。随着A股开放进程的加速，国际指数体系对于A股的考量也有所加深，26日英国指数公司富时集团率先向A股伸出橄榄枝，表示将启动A股纳入全球基准的过渡计划。目前确定A股的初始权重约为5%，国际投资者全面进入A股后，权重将增至32%。由于新指数与原有的FTSE标准新兴市场指数将并存一段时间，因此短期对于A股的象征意义大于实际意义，但却能进一步提振市场乐观情绪。

下个月MSCI将评估是否将A股纳入其标准新兴市场指数，有望进一步提振市场情绪，吸引增量资金入场。市场对于养老金、职业年金入市仍存较强预期，这有助于在中长期推动股指重心进一步上移。

整体来看，牛市上涨逻辑并未发生改变，但是短期获利盘的离场以及期指的高升水将导致盘面振荡加剧。