股指振荡筑底关注Alpha策略

　　经过4月中旬以来的大幅下跌，我国股市已处于估值低点，市场企稳迹象明显。预计随着机构投资者逐渐入场，套利机会将大为减少，Alpha策略将 成为机构投资的重要策略。

股指将振荡筑底，而后进入回升阶段

　　从估值水平看，我们认为目前市场处于底部区域。未来3个月A股市场有望完成筑底后进入回升阶段。考虑到今年下半年我国紧缩政策仍将继续，我们并 不认为2009年上半年的单边上涨行情会重现。整体上，上证指数下半年的主要运行区间为2300-2900。

　　据此，我们认为股指期货继续下探的概率偏小，当前已步入振荡筑底期，预计沪深300股指期货主力合约将在2600-2900区间振荡筑底，甚至 不排除期指再次试探或跌破前期低点的可能。筑底完成后股指期货将进入反弹阶段。

　　由于股指期货存在杠杆效应，故在操作上投资者不可直接将股票的操作模式移植过来。比如，不能买了股指期货放着等待上涨，因为由于杠杆效应，上涨 前期的下跌可能致使保证金枯竭而导致仓位被强平。而在操作中，投资者也要注意止盈，由于杠杆效应，很可能行情的一次调整便将前期盈利吞噬，甚至倒亏，这将 对投资者的持仓心态造成较大影响。这点在当前振荡市中尤其明显。从这个角度出发，建议投资者在振荡市中改变前期单边做空的思路，低吸高抛，控制仓位。当行 情反弹趋势确立后，方可单边做多。

　　把握套利机会，赚取稳定收益

　　期现套利机会逐渐减少

　　股指期货上市初期，市场上蕴含着丰富的期现套利机会。受流动性制约，目前建议投资者参与期现套利的合约主要是当月合约和次月合约。由于上市初期 入场套利资金较少，结合我们的无套利区间上限表和期现价差频率统计分析看 ，整体5、6月期现价差重心偏高。我们预计，随着机构投资者入市，未来期现价差重心将会下移。因此在实际操作中不能再次期待5月份时的高入场点位。

　　关注跨期套利，提高套利收益率

　　进入6月以来期现套利机会大为减少，跨期套利成为投资者追逐的另一对象。根据我们分析，当次月-当月价差达到47点以上时，我们可以分批考虑入 场买近月抛远月，因为即使价差继续扩大，那么转换成期现套利也有高于5%的年化收益率。当次月-当月价差回落至25-30区间时，可以获利平仓。对于次季 -当月合约的正向跨期套利，考虑到存在流动性风险，建议在221以上分批入场买近月抛远月，据分析，价差继续向上的概率仅为5%，而即使不回归，转期现套 利亦有8%的年化收益率，当价差回归至140-150时获利平仓了结。

　　利用Alpha策略获取超额收益

　　Alpha策略将成为重要投资策略

　　基金、券商等机构投资者的入市，将对股指期货市场产生一定的影响。

　　首先期现价差的波幅会更小，从6月的期现价差看，已见端倪。5月期现价差最高105.58，6月期现价差最高仅59.8；5月合约上市25日， 其中12天存在期现套利机会，占天数48%。而自6月2日以来，6月合约期现价差便很少出现期现套利机会。可见，部分机构投资者的入市致使无风险的期现套 利机会进一步减少。

　　其次跨期套利机会也会减小。5月份，次月-当月价差波动幅度为-3.6-64；而6月份，该价差波动幅度仅为9-30，波动幅度大大降低。据我 们了解，当前市场上部分投资者利用自己的手续费优势，大量参与高频套利，这可能是6月以来次月-当月价差波动幅度减小的重要原因。换而言之，随着机构投资 者的进入，我国股指期货市场将更加成熟，低风险的跨期套利机会也会逐渐减少。

　　由此可见，随着机构投资者的进入，期现套利和跨期套利的机会和盈利空间都将大幅减少。而单边投机存在风险较大的缺点。因此，对于希望稳定盈利的 投资者来说，Alpha策略将成为他们的首选目标。

　　现货组合的构建是Alpha策略的关键

　　Alpha策略是在原始股票组合基础上，利用股指期货等金融衍生品，分离投资组合的Beta收益和Alpha收益，并对冲掉与指数相关的 Beta收益，从而获得相对稳定的Alpha收益。

　　一般来讲，构建Alpha收益基础组合是策略的核心内容。具体而言，可以通过基金经理的个人经验进行定性选择，也可以通过量化模型来进行定量选 择。从选择标的资产上看，主要是从股票中进行选择，但也可以直接以具有Alpha收益的基金来构建。基础组合能否提供较高和稳定的Alpha收益关系到整 个策略的成败。

　　从实际操作中，Alpha的来源有：事件套利，即捕捉由于特定信息导致的某只股票或某些股票的异动，对冲系统风险，获取超额收益；行业轮动，即 把握行业轮动，投资强势行业，利用期货头寸对冲系统风险，获取Alpha；风格轮动，如大小市值风格轮动；量化选股产生Alpha。

　　从当前市场格局看，经过一个多月的下跌，大盘股估值偏低，而中小盘股估值依旧偏高，如后期市场筑底后上涨，预计处于价值洼地的大盘股将率先上 涨。而从历史规律看，每年多数时间尤其是年初通常是中小盘股能够获得超额收益的时期，而6月和7月则是大盘股登台表演获得超额收益的主要时间点。因此建议 构建现货组合，其中尽量超配沪市的权重股组合,即选择上证50ETF以换取潜在的超额收益机会。