黄金

随着通胀担忧浮现以及经济增长改善，这种情况下，货币政策收紧可能将尽早的到来。因此，尽管我们改变了对2011年和2012年各季度金价的预期，但仍保持对2011年和2012年的平均金价预期不变。

在过去的几个月里，显著走高的食品和能源价格推动通胀率走高，且通胀压力已从新兴市场蔓延至发达国家。除了较高的商品价格外，过度的流动性也推动通胀率走高。自2010年中期以来，通胀便一直就是新兴市场国家的关键主题之一，但在过去的几个月里，通胀压力已从新兴市场蔓延至发达国家。欧元区2月份通胀率年率上升2.4%，高于欧洲央行2.0%的通胀目标，但核心通胀率仍位于1.1%附近。美国2月份通胀率为年率上升2.1%，核心通胀率从1月份的1.0%升至1.1%。鉴于商品价格涨势将会放缓，且各主要央行将推出不同的方式来应对通胀的上行风险，因此预计主要经济体的通胀率将在2011年达到高点，随后在2012年将出现下滑。

纸黄金分析师表示，欧洲央行(ECB)和美联储(FED)在应对通胀方面的方式一直存在区别，前者一向以保持物价稳定为主要职责，而美联储则以确保物价稳定和促进经济增长与就业的双重责任为职责。

欧洲央行行长特里谢(Jean-Claude Trichet)曾于3月3日的会议上暗示将于4月份升息，而尽管日本地震一度给市场带来冲击，但近期欧洲央行其他官员仍在发表言论重申即将升息的立场。

美国方面，美联储公开市场委员会(FOMC)已经反复表达了对能否实现可持续经济复苏的担忧，且维持了经济形势仍适合使利率在较长的一段时间内保持在极低水平的观点。尽管我们预计美联储在2012年中期以前不会升息，但第二轮量化宽松政策若不延长，则可能导致金融状况发生改变。

较低的流动性增长以及货币政策收紧似乎对于金价来说十分利空，但极低的利率水平和实际的通胀利率水平可能反过来暗示在2012年之前，美国、欧元区和中国的实际利率一直为负。此外，各主要央行也会因担心毁灭经济增长而投鼠忌器。因此，在某些情况下，可能和通胀达成妥协。这样的环境将继续对金价构成支撑。总之，2011年的货币环境和通胀环境对金价的影响要比在过去的两年中都更加复杂，我们预计随着实际利率逐渐转为正水平，黄金价格也将触及顶峰。

近期发生的一系列事件引发了投资者对黄金的避险需求。第一，中东、北非地区的政治骚乱局势的结局仍存在不确定性，不过，市场上的乐观情绪还是战胜了投资者对原油供应可能出现中断的担忧。日本大地震和海啸给市场带来的影响更加明显，尤其是考虑到核电站泄露后果的不确定性，常被用来衡量市场风险和投资者的恐慌情绪VIX指标自3月16日触及30上方。

即使假设日本核电站问题得到较好的解决，但灾难造成的经济影响仍有可能给其他国家带来溢出效应，从而导致金价走高。除日本的悲剧性事件之外，升级后的主权债务风险仍旧存在，欧元区外围国家以及美国联邦政府和地方政府相关的不确定性仍然存在。欧盟领导人在3月12日-13日的峰会上将欧洲金融稳定工具(EFSF)的有效规模扩大至4400亿欧元，尽管此举是向着安抚市场的正确方向上迈出一步，但目前葡萄牙和爱尔兰的信用违约掉期息差表明市场仍对这些国家可能发生违约存在担忧。

在这一报告撰写之时，美国本财年的预算仍未达成一致。接下来的短期持续解决方案将于4月8日到期，若共和党和民主党之间未能就财政预算达成一致，则将引发市场对美国财政状况的担忧。

如同我们预期的是，近几个月来美元并未成为决定黄金价格走势的决定性因素。从30天期的时间来看，欧元/美元汇价与金价之间的正相关关系仍然极低，其相关度一直低于20%。而反观澳元/美元，澳元/美元汇价同金价之间的相关度则相对较高，尽管易变，但从30天期的时间来看，澳元/美元汇价同金价之间的相关度处于40%以上。我们认为，目前汇率波动的冲击，尤其是欧元/美元，将继续让位于全球货币状况和避险需求。

全球经济增长和消费者需求以及金属加工厂增加库存都在2010年为金价提供了支撑。另一方面，在牙科领域的黄金消费因转向其他更廉价的替代品而大幅下滑。

全球对冲规模自2010年以来大幅下滑，尽管新的对冲活动有限，且同新项目融资有关。但一些大型生产商一直在解脱他们的仓位，其中包括 AngloGold Ashanti，Norton GoldFields和OceanaGold。展望后市，全球性对冲将在未来几年大幅下滑，除对冲活动量较低之外，对冲活动将持续存在，通常是处于融资目的。

2010年时矿山供应商增加的有一年，增幅最大的国家是澳大利亚的博丁顿矿、阿根廷的Veladero矿和美国的Cortez Hills矿。俄罗斯也是一大贡献者之一，鉴于远东产量增加，我们预计金价在可预见的未来里将延续是升势。俄罗斯、中国和美国都将增加产量，而南非和澳大利亚可能是产出下滑。

碎金供应或将持平于2010年的1653吨，处于历史高点，较高的金价预期使回收金受到支撑，且西方市场较流行的旧首饰市场也增加了碎金供应。

2011年迄今，西方国家对黄金的投资需求较过去两年较为强劲的时期有所回落。最为显著的是今年1至2月份，黄金ETF的大幅减持。1月，黄金ETF净流出55吨黄金，创历史新高，而2月净流出为17吨。3月以来，黄金ETF的持仓数量稍有反弹，但是在目前经济不确定性的背景下，持仓量的反弹数量低于预期水平。这种现象或是由于本次的地缘政治事件所引发的不确定性并不是出现在西方经济体，而是出现在黄金ETF并不能作为一种投资工具而具有较为良好可得性的中东等地区。

另一方面，2011年初，新兴市场的实物黄金需求，特别是亚洲方面的需求仍旧维持强劲。2010年，投资需求维持平稳，黄金ETF的受欢迎程度以及相关产品数量出现下滑，但是金条以及金币的持有数量大幅增加。其中，中国金条以及金币的需求年率大幅增长70%，至 179.9吨，不及印度排名世界第二。此外，包括泰国、韩国以及印尼等其他地区需求也有所增长。实物金条需求的强劲增长态势可能反映了市场对于地区通胀的担忧，特别是中国的通胀问题，也反映了其他投资产品收益水平的参差不齐。

2010年，全球经济的复苏和反弹对珠宝需求起到了积极的作用，世界黄金协会(WGC)公布的数据显示，2010年全球珠宝消费年率增长17%，至2060吨，鉴于2010年金价上涨约22%，珠宝消费需求的价值增长更为显著。珠宝需求的增长受到了印度强劲需求的拉动，

2010年印度珠宝需求触及746吨的记录高位(较1998年录得的峰值高13%)。同时，中国排名第二，黄金珠宝需求约为400吨，刷新年度消费数量的记录。

2010年，印度以及中国占据了全球珠宝消费的50%以上，加之亚洲市场规模相对较小，上述国家的需求对于支撑2010年金价起到了关键的作用，甚至在2011年初其他投资来源的收益枯竭时，亦起到了重要的作用。

2011年，有迹象显示，珠宝需求仍旧强劲，特别是今年的1月。例如，今年1月，印度黄金进口量或将触及100吨的水平，但是2月大幅降低。而中国的珠宝需求在农历新年前夕受到支撑。

尽管2010年官方部门是黄金的净买家，2010年第四季度官方的购买兴趣已经有所消退。2010年10月，各国央行净出售黄金约13吨，其中菲律宾央行大规模出售黄金19.5吨。有迹象显示，2011年以来，官方部门的购金活动仍旧受限，但是这并未改变官方部门仍将是未来几年黄金需求来源之一的事实，

2010年，俄罗斯官方是主要的黄金买家，共计购买了140吨黄金。2011年初，该国央行复行行宣布，未来将每年至少购买100吨黄金。2010年其他踊跃购买黄金的国家还包括泰国、孟加拉国以及委内瑞拉。

纸黄金网分析师分析，我们维持2011年及2012年的金价预期不变，但对季度的金价预期做出了调整。我们预计2011年黄金均价为1,500美元/盎司，较2010年增长 22%以上，同时预计，随着2012年经济及货币环境变得更为激进，金价增速将会放缓，黄金的吸引力将会有所下降，因此预计2012年金价均值为 1,600美元/盎司，较2011年上涨7%左右。

避险需求：眼下，市场仍旧担心中东、日本以及欧元区外围国家局势将如何发展。如果上述事件进一步恶化，金融市场可能将经历普遍的下跌。而投资者可能出于满足追加保证金的目的或是抵消其他市场投资亏损的目的了结投资组合中的黄金头寸。然而，中期来看，由于黄金享有最终避险资产的低位，上述事件将有利于金价。

货币政策紧缩：2011年，紧缩的货币政策周期应当日益全球化。2011年至2012年，预计中国或将继续升息，并从市场中回收流动性。另一方面，在 2012年中期以前，美联储可能都将按兵不动。即使日本地震令欧洲央行推迟紧缩政策措施1至2个月，我们仍旧预计2011年该行将连续升息。然而，总体上来说，由于所有主要经济体的实际利率仍低于零，且全球流动性水平较历史标准仍将充足，2011年货币政策环境仍将有利于黄金。2012年，货币政策环境可能对黄金更为消极。

通胀压力：主要由于能源及饰品价格走高，并且由新兴市场传递向发达国家市场，通胀压力有所加剧。部分国家，特别是中国当局正在采取积极的措施抑制通胀。我们的经济学家们预计总体通胀将于2011年触顶，但是与此同时，黄金应由于其对冲通胀资产的地位而受到支撑。