从期指持仓结构看换仓时机 注意规避价差波动风险

自股指期货上市以来，成交持续活跃，至今已有三个期指合约顺利完成了交割。由于股指期货的每个合约都有交易期限，因此投资者在所持有的期指合约到期前必须用新的合约来替换，由于两个期指合约间的价差在不断波动，换仓时月间价差的大小对于多空双方而言意味着不同的换仓成本，也就是说在合约替换的过程中投资者会因此面临一定的换仓风险，所以，合理把握换仓时机将显得至关重要。

目前股指期货的当月合约是 IF1008合约，随着交割日的临近，主力合约将逐步转向IF1009。在前三次主力合约转换的过程中我们可以发现，当月合约在交割前一周成交量及持仓量开始下降，并逐步转移至下月合约，每次的移仓过程大约持续3~5天时间。同时我们在观察当月与下月合约的价差变化时可以发现，随着交割日的临近，除了第一次主力合约转换过程中（即IF1005向IF1006移仓）两个合约间价差逐步扩大外，后面两次都出现了价差缩小的情况（剔除交割日最后两小时的走势）。那么，为什么在主力合约转换的过程中会出现这样的情况？这又给我们的投资带来哪些启示？

回顾前期股指期货的运行情况我们发现，在期指上市不久的一段时间里，股指期货投机氛围浓厚，多空双方持仓较为平衡，期指主力合约对标的指数也一直保持着较高的升水。因此在第一次主力合约转换时，随着IF1005合约向现货指数靠拢，市场活跃的投机气氛继续体现在IF1006合约的高升水上，造成了IF1006合约与IF1005合约在移仓过程中出现价差拉大的情况。然而由于市场参与主体的不断增加以及期货合约长期的高升水吸引了大量套保及套利资金的介入，导致期指合约持仓结构发生变化，空头席位持仓不断增加且相对集中，在IF1006和IF1007合约交割前一周时空头前五名的持仓总和是多头前五名持仓总和的近两倍，因此在这两次主力合约转换过程中由于空方持续且集中地向远月合约移仓造成了下月合约与交割月合约价差缩小的情况。

从当前股指期货的持仓结构来看，仍然是空头持仓相对集中，特别是期指相对标的指数有较高升水的时候，基于股指期货目前的这种持仓结构，我们可以这么认为：在IF1008向IF1009移仓的过程中，IF1009与IF1008的价差将逐步缩小。因此对于持有IF1008空头合约的长线投资者来说，可以在合约移仓的初期提前换仓至IF1009合约，反之对于持有IF1008多头合约的长线投资者来说，则可以在合约移仓的末期再进行换仓，当然在换仓的过程中需注意持仓结构出现的变化，同时要应考虑市场情绪、合约流动性以及最后两小时的结算基差等因素。