股指走势上下波动 不宜盲目追涨追空

上周是跨年的一周，期指以新年为界走出了截然不同的反转行情。上周二，2013年的最后一个交易日沪深300指数拉出长阳上涨1.33%，而元旦假期之后，市场并未迎来期待中的开门红，反而连续两个交易日收阴，周五更是以1.34%的跌幅报收，这也让新年的第一周以小阴线报收。

经济企稳 改革启动

期待中的乐观

2013年三季度开始，中国经济呈现明显的企稳态势，实际上从二季度开始环比折年率就已经呈现显著回升的态势，二季度的环比折年率达到7.82%，而三季度已经达到9.09%。中国经济增速从10%回落至7%附近的减速任务基本顺利完成。预计未来的3~5年，中国经济增速将继续保持在7%以上，这对于广大投资者而言算是一个定心丸。

另外从总量看，经济复苏的迹象也十分明显。我们认为出口和消费增速今年有望逐步回升，而投资将继续维持在20%附近，但房地产投资可能将持续处于20%下方，政府主导投资仍将处于强势位置。制造业今年下半年回暖较为明显，但是从PMI数据看，未来几个月这种势头将暂时停止。由于新订单和新出口订单反映的下游需求仍较为疲软，导致上周公布的PMI出现数月来的首度下滑，且幅度较大，这也是引发节后市场下跌的重要因素之一。总体来看，2014年中国经济保持稳定，各季度差异不大，这对于投资者而言是一件好事。

另外，2014年作为三中全会后的第一年，显然改革推进的步伐将迈得更大，我们在2013年的宏观经济年报中把2013年成为新经济周期的逻辑起点，而事实上三中全会也的确开启了一个新的经济周期，而且是与以往不同的经济周期。2013年的起点还只是逻辑上的，更多的具体改革和政策等待落实。在这个过程中，市场必然将受到各种消息的影响而出现波动，但是从长期看这显然是重大利好。

高税负、高杠杆、高利率、高房价

现实中的悲观

尽管前途是光明的，但道路显然是曲折的，目前中国经济中存在的问题也是显而易见的。对于资本市场的核心，上市公司面临“四高”的问题，就是高税负、高杠杆、高利率和高房价，实际上这四个方面并不是孤立的而是相互联系的，但共同特征都是对企业的盈利构成侵蚀，其中最突出的就是高杠杆和高利率的问题。

根据社科院发布的《中国国家资产负债表2013》，扣除地方政府融资平台债务规模，非金融企业部门债务余额58.67万亿元，占GDP比重为113%。中国住户部门未尝贷款余额16.1万亿元，占GDP比重为31%。中国经济整体的债务规模为111.6万亿元，全社会杠杆率为215%。这样的杠杆率在全世界范围也算是较高的水平。考虑到当前的实际融资利率较高，如果这种状况延续，将会使中国政府和企业面临资金链断裂和盈利水平大幅下滑的风险，特别是对于原本处于融资弱势的实体企业。但是我们预计高利率的局面在2014年很难得到根本缓解，一方面利率改革仍在谨慎推进之中，央行大幅放宽资金的概率不大，尽管预计2014年的人民币贷款可能逼近10万亿，但经济中可能并不会感受到流动性的宽松；另一方面房地产市场价格不断上涨，大量资金涌入是重要因素。2013年大量的增量资金涌入房地产行业，而地产也恰恰是吸纳资金并长期占用的大户。如果这种局面不得到有效控制，则资金分配长期畸形恐难以避免。由此可见，房价上涨已经不仅仅是购房者的忧虑，而是已经危及到整个中国经济，而且未来仍将加剧。

除此以外，考虑到包括美联储在内的多国银行将开启逆宽松政策，国际资金回流也将给国内资金面带来一定压力，预计2014年央行的货币政策调节将更加灵活。但无论如何，“四高”的问题仍将在新年里困扰中国市场。

情绪波动左右市场走势

实际上，在2013年市场的波动中我们也能找到这种情绪的影子。利好预期或者逢低买盘推动市场反弹一段，很快又会被现实的问题重新拉回来。我们预计在新的一年里这种状况仍将继续，对于包含市场70%市值的沪深300指数来说受到这种影响不可避免，因此我们建议投资者在股指期货操作方面继续波段操作的思路，不建议在连续反弹后重仓追高，或者在连续下探后重仓追空，风险管理仍然是期指操作最需要关注的问题。