徐小明致投资者、证监会和中金所

致广大投资者：

深夜，久不能眠，写这篇文章的时候，中国股市已经处于风雨飘摇的前夜了。其实我经常深入思考，我们的股市问题到底在哪里，未来又在哪里？

我之前就股指期货“机构多空失衡”这件事，曾经向中金所和中国证监会写过信。还特意去过中金所，很多人可能还记得那件事了，当时还是受到过很多非议的，“不自量力”成为我看到的最多的一个词，当然更多的是鼓励和支持我的。大家的支持给了我很大的精神上的帮助，谢谢，最终我的诉求得以很高的重视。

再说这次股灾，从始至终我从来没有指责过管理层，原因很简单，如果你是管理层，你希望今天的事情发生么？这种结果肯定并非所愿，问题出在中国的体制里，谁愿意或谁有水平去担当“还没有发生”的事情的风险控制？美国也是911之后才重视的反恐，重视的防患未然。

那些事后指责管理层的，你是否在上涨的过程中，做到了把风险给管理层提个醒呢？如果你没做到，那么你凭什么指责？你没有资格。可能有人会反问：“那你有提过醒么？”

是的，我有。

第一、我曾经很早就正式提出中国股市会有“断崖式下跌”，并且明确表述断崖式下跌由于杠杆滥用形成的连锁反应杠杆踩踏导致的。其实行情上涨导致杠杆增加，杠杆增加再导致行情进一步上升，这个逻辑“早就埋下了崩盘的种子”。这跟美国次贷危机很像，价格一直涨，则一直没有问题，一旦价格不涨了，高杠杆的生存模式就被改变，就会争先离场而导致杠杆踩踏，到后期就是系统强平，强平单再引发多空失衡，价格暴跌。其实当时崩盘已经无法避免，只不过是崩盘的级别大小问题，如果早点注意到这个问题，下跌的力度会小一些，这个我想大家看过我的文章都知道我很早就指出这个逻辑。

第二、有些事大家知道，有些事大家不知道。我曾经于今年的4月份打电话给中金所领导，非常正式的向他反映过这个问题，并提出希望他能转达到中国证监会肖主席那里。（我既然敢这么说，就证明确有此事的，希望有一天中金所能证明我此言非虚。）其实我找中金所领导也很简单，首先因为我草根出身呀，级别不够，无法直接对话肖主席（跟中金所也是不打不成交啊），就算对上话了，也不一定会引起他的重视；其次这事跟中金所是有关系的，如果暴跌，股指期货很难不成为众矢之的，美国股灾股指期货也是这样，都上国会了，但最终时间证明股指期货是这个世纪最伟大的发明之一。

当然我并不知道，是否转达给肖主席，我已经尽了最大的努力给管理层提醒了，所以我说我有，没问题吧。我的执行力，可能比你们想象中要强。

股灾还是来了，我前面提到过，这几乎无法避免，也就是说，股灾是必然的。但我也不觉得大家要去指责谁，杠杆滥用会引发杠杆踩踏这件事我们之前没有经历过，逻辑推理虽然能行的通，但没有发生就代表我不能证明他的存在。而它发生了，埋怨、指责就已经没有意义了，宽容和理解，研究怎么救市也许更有效，那段时间真的挺惊心动魄。国家队出手接住了强平单，如果国家队不出手，A股就完了，完了你知道么？一方面没有买盘+另一方面强平单不计成本强行平仓，多空平衡瞬间打破，不是价格跌到哪的问题，而是市场会失去定价机制。股票完了，会马上传导到实体经济，后果非常可怕，没有人能够独善其身。所以我说，骂国家队的，都是脑残。

我知道这么跌大家心里是有怨气的，但还是希望大家对未来要有信心，指数一定有机会再涨回去的，耐心点。

我要格外强调的是：

股灾是因为杠杆泛滥导致的，如果将股指期货钉在股灾的耻辱柱上，那将是“耻辱柱的耻辱”。做空工具不应该为股灾买单，相反A股的问题不是做空工具太多，而是做空工具太少。

你们见过美国股市涨所有股票一起涨么？你们见过香港这样过么？但在A股就是这样的，不管好公司还是坏公司，今年的上半年，全涨。上涨就有巨大的利益，讲故事、炒题材就变成了上市公司的把戏，上市公司跟资金方关系暧昧，联合炒作，整体缺乏诚信，不以回报股东为主，而是炒作之后高位套现为目的。这招怎么破？

在美国，也有上市公司或中概股这么玩，但被美国的做空机制打的落花流水。中国为什么不能有做空机制？让市场自己来解决市场的问题，让做空机制收拾他们。有了成熟的做空机制，市场就不会只发展做多的杠杆，不发展做空的杠杆，就不会涨这么猛，不涨这么猛，也就不会摔的这么惨。

做空机制对于上市公司就好比一个筛子，把好公司烂公司筛出来，鼓励上市公司去努力为股东创造价值。而现在的上市公司整体缺乏诚信，与因为没有做空机构，大的市场环境就成为了“鼓励坏孩子”的场所，这对好孩子也是一种打击。

所以我非常坚决的反对关掉股指期货，如果有一天我们真的关掉股指期货了，那将是一种倒退。

致中金所：

1、我之前反对的是股指期货机构多空失衡，并非反对股指期货，相反我非常肯定股指期货的作用。如果你能够证明股指期货并不带领或导致股市下跌，那么股指期货将会有长期健康的发展。但很明显，期指不套保，机构卖现货，大盘跌的更深的说法是站不住脚的，这是一个错误的方向。

2、股指期货机构多空失衡的问题有所改善但并没有解决，而是被更大的两融不平衡所带来的暴涨掩盖掉了，去杠杆之后，我担心这个机构多空失衡的问题再次出现，并导致市场下跌，那时将更难说清楚。

3、这点最重要，7月2日贵司公布的分类投资者持仓情况显示“五大机构：券商、基金、信托、保资、qfii”套保机构做空量177337手占整体做空总量的55%，而五大机构只做多18429手，多空比是1:10，虽然较最初的1:49有明显好转，但还是严重多空失衡。贵司可以做一个模拟实验，你会知道177337手的机构空头和177337手的个人多头是无法形成平衡的，因为个人人数众多，难以像机构一样方向一致，多转空的概率极大，机构套保的所占比重太大，市场会偏空而不是平衡。

我曾经建议两融未来采取多空平衡策略，没有足够多的融券，就不放开足够多的融资，让多空形成平衡，让市场来管理市场。道理一样，股指期货我建议没有足够大的投机，就别放太大的套保。建议中金所建立数据研究部，多研究和分析各种相关数据，建议套保比重从55%，降到10%以内，然后测试市场的承受力和行情波动的正相关性。

4、这次股指期货被大幅限仓，我认为也是一种“实验”式的，未必是坏事，既然是实验么，现在已经没有流动性，套保功能也基本武功全废，就刚好实验一下反向效果，因为我认为现在刚好是搞反了，应从“限制投机，不限制套保”，改为“限制套保，不限制或少限制投机”（可以限制最大开仓数，以增加恶意操纵的难度，但不限制交易次数）。降低套保对方向的影响（投机是大量的个体，大量的个体很难形成一致的群体行为，所以不会有方向的倾向性），一旦测试成功，对股指期货的意义是非常巨大的。多空平衡之后，股指期货将重新起到定价的作用。两个属性，价值发现和套期保值功能将重新回归。期指的价值发现将带领大盘进行超跌后的纠偏。

5、希望管理层无论在信用交易和股指期货，都能重视“平衡”这两个字的重要。我们不要偏多、也不要偏空的股指期货，只是要一个公平的，平衡的股指期货。我相信股指期货会重新成为市场的上涨“新动力”，以解决目前的局面。

最后祝愿中国股市越来越好。

徐小明2015年9月17日