要理性看待期指贴水现象

　　事实上，期指出现贴水的情况也在情理之中，除了投资者对于后市悲观情绪在一定程度上会导致期指出现贴水之外，还有众多原因。首先，股市和期市的投资者结构或多或少还是有些区别，对于市场的认知以及操作习惯的不同都会导致两个市场出现一定偏差；其次，距离最后交割日所剩余的时间长短同样会影响到期指升贴水，最明显的莫过于1007合约，在距离最后交割日前的十个交易日基本上都出现了贴水的情况。

　　此外，我们认为期指主力频现贴水还与股市分红旺季有关。从国内实际股利发放的月度分布来看，上市公司分发红利集中在每年的4月至8月。

　　根据对台湾和香港市场研究发现，台湾市场在每年的红利集中发放的6、7和8月份，期指多数时候呈现贴水的状态；香港股票市场则在每年的3、5、8、9和11月发放红利，期指在这个时间段也基本多处在贴水状态。

　　也许有些投资者会认为，既然国内5、6、7月份是沪深300成分股红利发放的集中期，那么，期指5月和6月合约却很少出现贴水，这是何故？这里主要是牵涉到股指期货在国内上市莫过于几个月的时间，当时还不到两个月的时间，市场有效性相对会比较差，市场还不成熟，很多市场特性很难在短时期内发挥出来。相信随着股指期货市场不断发展完善并日趋成熟，升贴水的情况将成为市场合理性的一种表现，不排除贴水的情况将会成为市场的常态。因此，投资者大可不必过于介意期指贴水的现象。

　　我们发现利用价差辅助判断行情有所受限，经常会出现背离的情况。当然，这种失效情况并非在期指贴水的情况下才会出现，而期指升水的时候同样出现过，只是概率低些。这里我们还是以台湾和香港市场的表现为例。在台指期货刚上市的前两个月内，台指期货与台指的价差基本呈现负值，当时市场走势非常弱，在某种程度上也显示了期指价格发现的作用。

　　而从1998年11月开始，台指期货与台指的价差基本呈现正值，而市场也保持强势。但是失效的情况出现在2000年4月之后，当时台指期货与台指呈现正价差，但市场却是一路大跌，一直持续到10月份，而从2001年7月开始，台指期货与台指之间以负价差为主，但当时市场却处在上升时期。

　　不过，在2003年中期之后，台指期货市场有效性大幅增强，价差走势与市场走势的吻合性同样有了明显提高。另外，对恒生指数和期指的研究表明，利用合约之间的价差来预测未来实际市场的走势效果并不理想，尽管大部分时间段有一定有效性，但至少在1996年和1999年这两个年度的一些时间段里，背离情况非常明显。因此，我们必须了解利用价差辅助判断行情是个概率事件，毕竟有特殊情况存在。当然，整体而言，国内股指期货市场还有很长的路要走，只有市场有效性增强了，其内在规律才能更好发挥作用。

　　尽管价差辅助判断行情有所受限，但期指主力频现贴水的情况，却暗含一定的跨期套利机会。毕竟在红利发放期间，无论是期现价差还是合约间的价差都容易发生较大幅度变化。而跨期套利往往对于由分红引起的价差变动比较敏感，特别对于持有成本模型而言，分红会影响到无套利区间的上下限。

　　从理论上讲，我们可以在红利发放前期考虑进行卖近买远跨期套利操作，两者价差有逐步拉大的趋势；反之，在红利发放结束前期可考虑买进卖远跨期套利操作。当然，这种跨期套利并非没有风险，如果红利变化较大，价差很可能发生较大波动，那么对套利持仓会带来一定的风险。